Burzy, na kterých se obchoduje s cennými papíry na světových finančních trzích, jsou omezeny omezenou „tržní dobou“, po kterou jsou burzy otevřeny. To vytváří třecí plochy, které ovlivňují způsob obchodování s cennými papíry. S rychlým rozvojem kryptografických trhů se mezi kryptografickými burzami prosadil model 24 hodin denně a 7 dní v týdnu, který byl přijat jako oborová norma. Domnívám se, že v zájmu rozvoje technologické infrastruktury finančního průmyslu na další úroveň by tradiční trhy s cennými papíry měly zvážit odstranění omezení „tržních hodin“ a přejít na model 24/7, který má řadu výhod i nevýhod, jimiž se pokusím zabývat.
Když jsem se přestěhoval z New Yorku do San Francisca, jedním z největších rozdílů byl časový rámec, kdy jste museli být vzhůru, abyste zachytili otevřené tržní hodiny hlavních amerických burz. Vezměte si newyorskou burzu, která je otevřená od 9:30 východního času do 16:30 východního času. Předpokládáme-li hodinu a půl času na přípravu, je rozumné, aby obchodník pracující v New Yorku dorazil k pultu v 8 hodin ráno, obchodník pracující v San Franciscu by musel být u pultu v 5 hodin ráno, aby zachytil tržní hodiny NYSE. Tento efekt se dále prohlubuje, pokud se podíváme na obchodníka na trzích s pevným výnosem. Když jsem pracoval na přepážce zaměřené na trh amerických státních dluhopisů v New Yorku, naše ranní obchodování začínalo v ~7:30, což obvykle znamenalo, že jsem se snažil být v kanceláři nejpozději v 6:30, abych se připravil na obchodní den. Tato dynamika převedená na tichomořský čas by znamenala, že na západním pobřeží bych měl začít obchodovat ve 3:30 ráno. Vím, že tento konkrétní příklad zní trochu extrémně a je dobrým důvodem, proč mají společnosti se sídlem na západním pobřeží, jako je Janus Henderson a PIMCO, kanceláře na východním pobřeží, ale mám přátele na západním pobřeží, kteří vstávají dlouho před východem slunce, aby se přizpůsobili těmto „tržním hodinám“. Jistě, protiargumentem je, že na západním pobřeží chodí obchodníci domů mnohem dříve než jejich kolegové na východním pobřeží, ale nemyslím si, že to snižuje argument, že 24hodinové trhy s tradičními cennými papíry jsou něco, k čemu by svět měl přejít.
Přejdeme-li od správy tradičních aktiv na Wall Street ke kryptoměnám, existuje příliš mnoho rozdílů, než abychom je mohli vyjmenovat, ale jeden do očí bijící rozdíl, kterému se nevěnuje příliš pozornosti, spočívá v tom, že obchodování s kryptoměnami probíhá 24 hodin denně, 7 dní v týdnu a burzy nikdy nezavírají a velké mimoburzovní přepážky, včetně té naší, mají nepřetržitý (nebo velmi blízký nepřetržitému) personál.
Začněme krátkým pohledem do historie burzovního obchodování. Trhy začaly fungovat v nepřetržité podobě koncem 19. století, přičemž v roce 1887 byl zaveden harmonogram od pondělí do pátku od 10 do 15 hodin s krátkou dvouhodinovou sobotní relací. Víkendové zasedání bylo zrušeno v roce 1952 a v průběhu konce devadesátých let 20. století se pracovní doba tu a tam měnila o 30 minut, až se nakonec rozšířila na současný rozvrh od 9:30 do 16:00 hodin. Celé století trvalo, než byla k původnímu rozvrhu pro všední dny stanovenému v roce 1887 přidána hodina a půl, a s příchodem a přijetím internetu nebyly v těchto hodinách provedeny naprosto žádné relevantní změny. Jsem velmi pevně přesvědčen, že vzhledem k technologickému prostředí a globálnímu propojení dnešních trhů je současný systém neuvěřitelně zastaralý a zoufale potřebuje přepracovat.
Jaké výhody by tradičním trhům s cennými papíry přinesl nepřetržitý cyklus? Zaprvé by již nedocházelo k dislokacím způsobeným rozdílem spotových cen a cen futures, které se někdy prudce sbližují při otevření trhu, zejména když jsou v době uzavření trhu zveřejňovány nové informace. V současné době se objem obchodů soustřeďuje převážně při otevření a 30 minutách před uzavřením trhu. S trvale otevřenými trhy by teoreticky mělo docházet k menší koncentraci kolem určitých časových bodů, což by mělo snížit celkovou volatilitu cenových pohybů. Nic z toho není pro účastníky trhu překvapivé, tyto efekty byly v průběhu času kritizovány a podrobně zkoumány, nejvýrazněji ve výzkumné práci z roku 1997 publikované v Journal of Empirical Finance (Andersen, Bollerslev) s názvem „Intraday Periodicity and Volatility Persistence in Financial Markets“.
Objem a volatilita jsou silně koncentrovány na začátku a na konci tržního dne
Zajímavé na tomto článku je, že byl napsán ještě předtím, než se objevila distribuovaná cloudová technologie a než se objevil blockchain, takže neexistovalo jasné řešení problému, které by nezahrnovalo masivní a nereálné budování infrastruktury pro logické škálování trhů do nepřetržitého provozu, které by se zcela zbavilo vnitrodenních výkyvů objemů, které přímo ovlivňují spready a v konečném důsledku způsobují volatilitu výnosů, o níž podrobně pojednává Andersenův / Bollerslevův dokument.
Zajímavým fenoménem, který se v posledním desetiletí rozrostl s nárůstem pasivního indexového investování a v současné době představuje ~8 % objemu S&P 500, je tzv. obchodování ve 4 hodiny odpoledne. Tento článek ve Wall Street Journal skvěle popisuje tuto anomálii. V podstatě jde o to, že banky na Wall Street shromažďují nákupní a prodejní příkazy v průběhu celého dne a místo toho, aby je provedly na burze, je interně spárují a pak nerovnováhu pošlou na burzu nebo se rozhodnou je přes noc držet ve svých knihách. Tento postup umožňuje bankám zaúčtovat větší zisky, protože při párování přímého protiproudu nevznikají subjektu v roli zprostředkovatele žádné přímé náklady na zajištění, a zároveň nechává zákazníky v nejistotě, zda skutečně dosáhli nejlepšího provedení. Podle mého názoru se jedná o jednu z nejspíše mnoha třecích ploch na globálních trzích s cennými papíry, které by mohly být odstraněny, pokud by trhy byly otevřeny 24 hodin denně, 7 dní v týdnu a poháněny technologií blockchain. Chtěl bych také ujistit, že jádro tohoto argumentu je konkrétně zaměřeno na trhy 24/7 oproti stanoveným hodinám, které mají burzy v současné době, spíše než na argument „blockchain za každou cenu“, který je běžný v krypto komunitě. Ve skutečnosti by i distribuovaná cloudová technologie mohla úspěšně transformovat trhy podobným způsobem jako blockchain, pokud budou do systému zabudovány principy replikace redundance, ale podrobnosti o tom, jak a proč, si nechám na jindy.
Měly by se akcie a dluhopisy také obchodovat 24 hodin denně, 7 dní v týdnu podobně jako kryptoměny? Hlavní argument proti tomu, který mě napadl, byl ten, že by se globální podpůrná infrastruktura pro obchodování musela navyšovat, aby mohla pracovat i v noci a o víkendech. Pro ty čtenáře, kteří nikdy nepracovali v institucionálním obchodním prostředí, je infrastruktura, která podporuje obchodování, obrovský a složitý systém podporovaný stovkami tisíc zaměstnanců. Jako rychlý příklad lze uvést, že pro každou akcii, která se obchoduje, existují po zaúčtování obchodu obchodníkem potvrzení, vypořádání, účetnictví, compliance, riziko a další pracovníci a systémy, které se dotýkají obchodu uvnitř subjektu, který obchod provedl. Dále jsou zde správci třetích stran, převodní agenti, clearingová centra, banky atd., kteří se obchodu také dotýkají, a nezapomínejme na všechny technologické skupiny, které podporují všechny právě zmíněné skupiny. Mezi všemi těmito skupinami a subjekty jsou tisíce zaměstnanců, kteří by byli potřební k zajištění většího pokrytí, což by vyžadovalo, aby společnosti zdvojnásobily počet zaměstnanců, aby dokázaly čelit výzvě nepřetržitého trhu.
Tvrdím však, že pokud bude obchodování s cennými papíry tokenizováno, pak banky a fondy nebudou potřebovat zdaleka tolik podpůrných zaměstnanců, jak jsem popsal v předchozím odstavci. Ano, obchodní oddělení bude stále potřebovat lidi z provozu, účetnictví a compliance, ale zdaleka ne tolik. Jedním z důvodů, proč mají velké banky tolik zaměstnanců v podpůrných funkcích, je to, že obecná úroveň technologií je neuvěřitelně stará a zastaralá. Michael Lewis ve své knize „Flash Boys“ popsal techniku ve firmách na Wall Street jako obrovskou roli lepicí pásky, kterou budou muset technologičtí pracovníci záplatovat pokaždé, když se něco pokazí, a tato koule pásky se rozrostla natolik, že kompletní přestavba systému by byla neudržitelná. Na základě mých zkušeností a zkušeností mých přátel a známých pracujících ve velkých finančních institucích je to velmi přesný popis.
V kontrastu se zkušenostmi s obchodováním s aktivy na bázi blockchainu je návrh nové technologie velmi flexibilní a snadno se přizpůsobuje tomu, co je potřeba v robustním obchodním prostředí. Proces vypořádání na blockchainu netrvá u většiny kryptoměn déle než 20 minut (někdy méně než minutu) a neexistuje řetězec centralizovaných správců / clearingových center / převodních agentů, kteří musí ke zpracování obchodu použít vlastní sadu úkonů, vypořádání je decentralizované a konečné. Jedním z nejoblíbenějších témat rozhovorů na kryptotrhu je potřeba důvěryhodného správce třetí strany, pokud jde o obchodování s kryptoaktivy. Na toto téma existuje mnoho článků, blogů a twitterových řetězců, takže se tímto tématem nebudu zabývat do hloubky, ale pouze řeknu, že se domnívám, že velmi transparentní povaha blockchainového vypořádání a infrastruktury pro identifikaci adres ve skutečnosti již nahrazuje funkcionalitu, kterou na tradičních trzích poskytuje custodian. Kromě toho nástup využívání chytrých smluv k provádění atomických swapů v podstatě nahrazuje funkcionalitu, kterou obchodování s deriváty poskytují clearingové domy. Mechanika dodávky proti platbě (DVP), která v současné době funguje v rámci zavedených clearingových institucí, jako je Depositary Trust & Clearing Corporation (DTCC), je řešena prostřednictvím atomických swapů a jejich využití hashových časových kontraktů, které do značné míry eliminují riziko protistrany z transakcí.
Závěrem lze říci, že existují různé katalyzátory, které mohou urychlit tempo přechodu od stanovených tržních hodin na burzách, myslím, že v letošním roce jsme zaznamenali pokrok směrem k tomuto cíli díky zapojení skupiny Intercontinental Exchange (ICE) a její investici do společnosti Bakkt, jakož i mnoha dalších projektů, které se snaží vybudovat infrastrukturu burzy „tokenů cenných papírů“. Existuje mnoho překážek a výzev, které brání tomu, aby se to stalo skutečností, ale mám pocit, že účastníci trhu pracují na tom, aby se k tomuto cíli přiblížili.